WHY QUARTERBACK

쿼터백의 운용철학부터, 투자 시스템, 그리고 팀을 소개합니다.

전통적 자산 배분 모델의 한계는?

1) Modern Portfolio Theory

전통적인 자산 배분 포트폴리오는 기본적으로 Modern Portfolio Theory (MPT)에 입각하여 산출되어 왔습니다. MPT 포트폴리오는 평균-분산의 최적 조합 (mean-variance-optimization)을 찾기 위해서 예상 변동성, 예상 상관관계, 그리고 예상 수익 등을 필요로 합니다. 일반적으로는 해당 매개 변수를 산출하기 위하여 과거 자료에 근거한 장기 평균 수치를 활용합니다. 하지만 이러한 방식의 문제점은 시장 상황이 달라지거나 위기가 찾아올 때는 매개 변수들이 과거 평균값에서 크게 벗어나게 되고, 큰 손해가 발생할 수 있다는 점입니다.

일례로 주식과 채권의 상관관계는 일반적으로 음 (-)의 관계를 가정하지만 시장 상황에 따라서 양 (+)의 상관관계를 나타내기도 합니다. 대표적으로 변동성이 낮은 자산으로 여겨지는 채권의 경우에도 시장 환경에 (예, 금리 상승기) 따라 변동성이 높아질 수 있습니다.
즉 MPT에 근거한 포트폴리오가 최적화된 성과를 내기 위해서는 매개 변수에 대한 입력이 정확해야 하지만 현실적으로는 GIGO (Garbage in, Garbage Out)의 문제를 피할 수 없다는 한계가 있습니다.

미국 S&P과 미국 종합채권 지수 상관관계 추이 (60 일 기준)
자료:쿼터백자산운용

2) Black Litterman 모델

앞서 언급한 MPT의 한계를 극복하기 위해서, Black-Litterman 모델(1992)이 개발되었습니다. Black-Litterman은 전통 MPT와 알고리즘을 이용해, 시장, 섹터, 증권에 대한 애널리스트들의 관점을 수량화하여 모델 내에서 절대적, 상대적, 통합된 편차를 통해 다양한 의견을 반영할 수 있다는 특징이 있습니다. 하지만 해당 모델의 경우 1) 시가총액 중심의 배분이라는 한계와 함께 벤치마크를 어떻게 설정할 것인가에 대한 이슈가 존재하며, 2) 자산군별 전망 및 이에 대한 확신 정도, 즉 주관적인 전망에 따라 비중 조절 및 성과가 크게 좌지우지될 수 있다는 한계가 존재합니다. 이미지

3) Risk parity (위험 균등 모델)

위험 균등 모델은 자산군의 위험도를 변동성으로 정의하고, 해당 변동성에 따라 투자 비율을 조절하여 투자하는 전략입니다. 즉 동 모델은 각 자산군 별 변동성을 기초로 포트폴리오에 대한 기여 변동성을 균등하게 유지할 수 있도록 포트폴리오를 구성하게 됩니다. 일례로 전통적인 자산 배분 포트폴리오(주식 60%, 채권 40%)를 가정 시, 해당 포트폴리오 내에서 주식의 위험 기여도는 약 90%에 해당됩니다. 하지만 위험 균등 방법을 해당 포트폴리오에 적용한다면 실제 주식의 비중은 기존 60% 보다 훨씬 낮은 수준으로 배분하게 되고 포트폴리오 내 상대적으로 변동성이 낮은 채권에 배분이 많이 됩니다. 이러한 위험 균등 모델은 채권 금리가 지속적으로 하락하면서 2000년 이후 뛰어난 성과를 기록하였지만, 해당 전략은 주식과 채권이 항상 반대로 움직여야 유효하다는 단점이 있습니다. 장기적인 관점에서는 이와 같은 자산간의 상관관계가 유지될 수도 있겠지만, 시장 환경에 따라 자산군 간의 관계가 변경될 수 있으며 특히 채권에 불리한 금리 상승기에는 매우 취약할 수 있는 자산 배분 모델이라는 한계가 존재합니다.

주식 60% 채권 40% 자산배분 포트폴리오
주식 60% 채권 40% 투자 시 변동성 비중
자료:쿼터백자산운용
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